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主持：本報記者 王冠嘉賓：中誠信國際信用評級公司研究部副總經理 張英傑中誠信國際信用評級公司研究部分析師 李詩11月21日，迷你倉最平央行再度重�330億14天逆回購，實現單周淨投放590億元，終結了連續兩周的淨回籠，不過從貨幣市場價格來看，資金面依舊緊張。從6月流動性危機至今，10年期國債收益率已經從3.5%突破至4.7%，破5並不遙遠。國開行18日在銀行間市場發行了第一期80億元開元鐵路專項信貸資產支持證券（ABS），是擴大試點中的首單ABS產品。在近期多期債券推遲發行的弱市之下，中標利差位於-85bp至-55bp招標區間上限，大幅推高了融資成本。根據交易商協會11月18日發佈的非金融企業債務融資工具定價估值數據顯示，1年期AAA和AA級品種，估值分別在6.08%和6.71%，而10月8日這一數據分別為5.31%和6.05%，一個多月上漲已超過70BP，日均增幅約為2BP。Q：中債登最新統計數據顯示，今年10月現券交易量12700.04億，相比去年10月的52842.30億，交割量大降約76%。目前，銀行間債市交易狀況如何？呈現出什麼樣的趨勢？A: 自4月下旬債市清查行動開始以來，銀行間丙類賬戶的開戶和交易陸續暫停，二級市場的現券成交量大幅下降。6月份又發生了流動性緊張的情況，使得二級市場的活躍程度繼續下降，縮減到去年同期的四分之一左右。6月之後，從數據來看，成交量呈現非常緩慢的回升，但受多方因素影響，仍然維持在較低的水平。一方面，央行的操作再次明確貨幣政策由寬鬆轉為中性，市場對流動性的預期維持緊張，二級市場活躍資金減少；另一方面，二季度後資金價格飆升，三季度宏觀經濟數據向好，使得債券投資的收益率對投資者的吸引力逐漸減小，機構配置意願降低；除此之外，監管機構對於丙類賬戶清理尚未結束，新的政策尚未出台，使得市場的不確定性較大，參與機構較為謹慎，也直接影響著二級市場的活躍程度。以上三個方面，前兩點年內不會有太大的變化，而第三點的情況則較難估計，總體來看短期內二級市場成交量難有改善。Q：中債登最新發佈的《中債指數2013年10月分析月報》稱，從供給和需求的角度來說，10月的銀行間債市供給壓力大，同時債券需求又被分流。在您看來，造成這個現象的原因有哪些？A: 今年的貨幣政策由此迷你倉的寬鬆向中性轉變，這一變化在6月之後表現得更為明顯。央行一方面續做到期的3年期央票，另一方面用逆回購和常備借貸便利（SLF）等短期工具對資金價格進行調節，10月底逆回購的量少價升也明確了央行推動回購利率隨行就市的意圖。對於市場來說，由寬鬆轉為中性則是流動性供給減少的信號，因而對流動性變化較為敏感的銀行間回購利率下半年較上半年明顯抬升，資金價格的上漲迅速傳導到各個市場。對於企業來說，無論是銀行貸款還是債券市場融資，都要面對一個較高的資金成本。從債券市場的實際情況來看，不僅企業發債成本上升，國債、政策性銀行債等利率品種的發行利率也是全線上漲。9月份以來，企業債發行有所回升，其中主要以對票面利率承受能力較高的城投債為主，多為棚戶區改造和保障房建設融資。而對於一般的發債企業，則頻頻有推遲債券發行計劃的公告發出，以求避開發行利率的高點。Q：有觀點認為，10年期國債收益率很可能在12月份攀上5%的整數位。在您看來是否有這種可能？新債發行需防範哪些風險？A: 經濟結構調整推動資金流向遠端配置，導致10年國債基準收益率預期上行。國債收益率通常都被看做是市場上的無風險收益利率，國債收益率曲線則是幫助金融產品和衍生品定價的重要基準。十八屆三中全會發佈的《中共中央關於全面深化改革若干重大問題的決定》中提出“加快推進利率市場化，健全反映市場供求關係的國債收益率曲線”，進一步明確了國債收益率曲線在我國金融市場未來發展中的重要地位。近來國債收益率的持續上漲，反映了當前市場上對無風險利率要求進一步抬升的現象。收益率曲線的全面上移，一方面體現出短期資金價格上漲後投資者對短期資金和投資收益率要求有所提高；另一方面，更反映出市場對經濟結構調整帶來的長期投資利好具有一定信心。時值歲末，結合季節性因素、宏觀調控去產能、資金面持續偏緊等情況，不排除收益率繼續上行，10年期國債收益率在12月份上行突破5%的可能性。對於新發債來說，利率市場化的大趨勢將有效提高債券風險和收益的匹配程度，與此同時市場的波動性也將加大。這樣的變化意味著，未來投資者需要全面考慮可能面臨的債券信用風險和市場利率風險等因素。雖然市場的利率風險和信用風險可能變大，但這是對之前市場風險辨識度不夠的修正，有利於市場長期的健康發展。（編輯 馬春園）儲存