□本報記者 張勤峰由於央行及時加大公開市場資金投放力度，迷你倉月中資金利率再一次脈衝上漲逐漸得到平息。從上周開始，銀行間短期回購利率在達到月內高位後，相繼迎來下行。不過，市場人士指出，在央行堅持中性偏緊流動性操作背景下，資金面很難出現實質寬鬆，且未來仍有階段收緊的可能。目前中長期限資金從緊、利率保持高位已很能說明問題。短期回購利率下行空間或已不大。央行出手 維穩效果顯現回顧月初以來，銀行間回購利率走勢可謂一波三折。上旬處於10月末擾動消退後的自然回落期，月中資金面風雲突變，回購利率全線掉頭大漲，而上周事態再度趨緩，短期回購利率在上摸月內高位後重新走低。以指標7天回購利率為例，其10月末高點為5.69%，本月12日一度降至月內最低的3.60%，18日（上周一）最高反彈至5.44%，25日（本周一）回落至4.86%。面對月中資金面驟緊，央行及時“放水”維穩，成為扭轉事態的關鍵。上周，央行明顯加大了公開市場資金投放力度，一是提升7天逆回購交易量，二是恢複暫停兩周的14天逆回購操作，全周公開市場操作因此實現資金淨投放590億元。結合更多信息來看，相對於公開市場資金淨供給，央行流動性操作微調對市場情緒的改善，在回購利率回調背後所發揮的作用可能更顯著。從流動性供需角度看，上周公開市場淨投放實際並不足以抵消需求端的負面衝擊。數據顯示，在將上周到期的400億元國庫定存考慮在內後，央行公開市場操作實際資金投放量只有190億元。而上周五，規模為260億元的平安轉債發行申購，預計凍結資金量就有2000-4000億元。有交易員表示，在大盤轉債申購的同時，上周以來短期資金利率出現持續回調，反映了情緒因素在資金面波動中的作用。而眼下影響市場情緒的核心因素就是央行貨幣政策預期。雖文件倉公開市場投放不足以抵消負面衝擊，但逆回購放量、14天品種重�蘊含的央行維穩信號，卻能夠在一定程度上緩和市場過度悲觀的政策預期，擠壓回購利率畸高的“水分”。這一點，與前期央行暫停逆回購，對資金總量影響甚小，卻導致資金面較大波動的原理是一致的。預期謹慎 長端不降反升自今年6月流動性風波以來，市場資金面狀況不斷，波動性較之以往明顯增強，而貨幣政策預期偏緊是重要原因之一。前述交易員表示，年中流動性風波過後，機構更加重視流動性管理，主動提高備付，減少資金融出。三季度以來，隨著經濟企穩向好、通脹壓力浮現，且外匯流入增多，市場對貨幣政策轉向中性偏緊的預期不斷增強，機構資金融出更加謹慎。以往，銀行間資金融通鏈條一般是大行融出，資金流向中小銀行，再流向非銀金融機構。而現在，不僅大行惜借，融出減少，即便有所融出，也被居中的中小銀行截流，處於資金鏈末端的非銀機構很難獲取資金，易發結構性緊張，客觀上加劇市場利率的波動。由於貨幣政策預期沒有轉變，交易員們預計，年底前資金面很難出現有效改善，且未來仍有階段收緊的可能。有交易員就表示，短期回購利率能否繼續下行，很大程度上取決于央行會否延續公開市場淨投放，而即便央行顧及月末效應，暫時維持逆回購力度，但跨月後會否再度暫停14天逆回購仍留有懸念。目前看，由於12月有財政存款投放，市場對於央行暫停逆回購，甚至重�回籠工具的預期很強。同時，國庫現金到期、存量SLF到期也增添資金面的不穩定因素。市場對年末財政存款所能帶來的利好預期已大打折扣。市場對年底前流動性的謹慎，從目前中長期限回購利率走勢上即可見一斑。在短期回購利率回落的同時，上周以來14天及以上期限的回購利率卻維持高位，本周一則全線走高，跨年跨春節的3個月品種已創出下半年以來的新高。存倉
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